Los proyectos de GNL (gas natural licuado) solían ser una inversión segura: ahora, con contratos más cortos, una competencia en aumento y menor certeza de éxito, el sector bancario se ha vuelto más cauteloso. Los proyectos de GNL solían ser una apuesta segura para los patrocinadores: ahora, con contratos más cortos, una competencia en aumento y menor certeza de éxito, el sector bancario se ha vuelto más cauteloso.
Con la oferta muy por delante de la demanda, en una época de contratos más cortos y precios relativamente bajos que probablemente se mantendrá a largo plazo, asegurar la financiación de proyectos de licuefacción se ha convertido en un desafío que requiere de nuevas arquitecturas financieras.
Estos y otros problemas relacionados con la financiación de proyectos de licuefacción en un entorno cambiante del mercado de GNL, fueron debatidos en una entrevista con la asesora financiera de la consultora de GNL Poten & Partners, Melanie Lovatt.
¿Qué tipo de fondos se utilizan para proyectos de exportación de GNL?
Los proyectos de exportación de GNL pueden ser financiados directamente por sus promotores a través de efectivo devengado o líneas de crédito corporativo. O pueden financiarse utilizando sistemas de financiación de proyectos de garantías limitadas. La financiación de proyectos se basa en los flujos de efectivo proyectados y se utiliza con más frecuencia cuando un patrocinador no puede tomar prestado suficiente dinero corporativamente o necesita protegerse de las obligaciones eventuales en una sociedad. La financiación de proyectos implica la creación de vehículos financieros con fines específicos que, en algunos casos, no pueden ser reclamadas por el patrocinador.
La enorme financiación necesaria para proyectos de licuefacción, a menudo alcanzando muchos miles de millones de dólares, implica que, con frecuencia, los socios promotores deben proporcionar garantías para los acreedores durante la fase de construcción, porque los contratistas de ingeniería, abastecimiento y construcción no son lo suficientemente grandes como para asumir ese riesgo. Por lo tanto, con garantías en vigor, la mayoría de las aportaciones financieras para proyectos de licuefacción son de recurso limitado en lugar de sin recurso.
¿Cuál es el tipo más común y por qué? ¿Resulta satisfactorio?
La financiación de proyectos se ha utilizado en la mayoría de proyectos de exportación de GNL en el mundo, aunque hay notables excepciones, como el proyecto Gorgon en Australia con 15,6 millones de toneladas anuales. Con un coste de 54000 millones de dólares aproximadamente, Gorgon supone la mayor inversión hecha jamás en un solo proyecto de GNL. Sus promotores, las grandes empresas estadounidenses ExxonMobil y Chevron, la gigante anglo-holandesa Shell y las japonesas Osaka Gas, Tokyo Gas y Chubu Electric Power, utilizaron su propio capital. El primer proyecto de GNL que recaudó fondos utilizando un sistema de financiación de proyectos fue North West Shelf de Woodside, en Australia, que completó su financiación de 1400 millones de dólares en 1980.
Desde entonces, los sistemas de financiación de proyectos han permitido a la industria del GNL recaudar miles de millones de dólares para cada proyecto. En los últimos 10 años, los proyectos de GNL han ocupado ocho de los diez primeros puestos en términos de efectivo recaudado en todos los sectores (Figura 1). El proyecto más reciente financiado a través de este tipo de sistema es el proyecto de licuefacción flotante (FLNG) Coral South en Mozambique, el cual se aseguró a través de diversos acuerdos que recibiría 4700 millones de dólares de financiación a finales de mayo de este año.
Figura 1: Ocho de los 10 principales acuerdos de financiación de proyectos en los últimos 10 años son de GNL
Nota: El coste total de Corpus Christi es de 14500 millones, pero eso incluye una deuda adicional de 3100 millones que Cheniere no utilizó para el tercer tren porque no vendió suficiente producción, por lo que se omite. (Fuente: Poten LNG)
¿Qué sustenta la financiación de proyectos y cómo ha evolucionado la misma?
Hasta hace poco, los proyectos de licuefacción conseguían atraer miles de millones de dólares en financiación porque se basaban en contratos firmes de compra a largo plazo con contrapartes con buena calificación de inversión.
Estos acuerdos brindan seguridad no solo a los bancos sino también a otros prestamistas. Preparados para romperse incluso con precios bajos del gas y/o el petróleo que les permiten sobrellevar las recesiones de materias primas, los contratos o los acuerdos de suministro a largo plazo que caracterizan a los proyectos de GNL permiten el servicio de la deuda a largo plazo (extendiéndose a 14 años en algunos casos) que tan común es en proyectos de GNL.
Figura 2: El sistema de financiación de proyectos permite aprovechar diferentes reservas de deuda
Fuente: Poten LNG
¿Quiénes son los aportantes?
Los principales prestatarios de la deuda para la financiación de proyectos de licuefacción son bancos comerciales y agencias de crédito a la exportación (ECAs) (Figuras 2 y 5). Pero también han atraído deuda de bancos de desarrollo, tales como el Banco Europeo de Inversiones para los proyectos de licuefacción en Egipto; bonos, como se ha visto en la financiación de los trenes 2 y 3 de RasGas en Qatar; y fondos soberanos, como en la financiación de los 27000 millones de dólares para el Yamal LNG de Rusia.
Otros proveedores de fondos son los patrocinadores del proyecto, generalmente gigantes del gas, que proporcionan co-préstamos en pie de igualdad con la deuda bancaria.
Un ejemplo es Ichthys LNG, con la mayor financiación de proyecto de la historia, a finales del 2012. Alrededor de 20000 millones de deuda fueron recaudados para los 34000 millones del proyecto, con 4000 millones provenientes de co-préstamos de patrocinadores.
Poten clasifica los bancos según los fondos que aportan a proyectos de GNL. En la clasificación de 2017 (Figura 3), basada en transacciones de 2016, los primeros puestos estuvieron dominados por bancos (sobre todo chinos y rusos) que facilitaron grandes préstamos a los 27000 millones de dólares del proyecto Yamal LNG. Este proyecto atrajo 19000 millones en deuda. Las clasificaciones de 2015 y 2016 estuvieron dominadas por bancos japoneses y europeos, los cuales entraron como proveedores de grandes deudas en los proyectos Corpus Christi, Sabine Pass, Cameron LNG y Freeport LNG, en los Estados Unidos.
Algunas empresas adjudicatarias también han proporcionado financiación a los proyectos, incluyendo GE en el proyecto de Sabine Pass de Cheniere, en Louisiana, y Freeport LNG en Texas. GE también está invirtiendo en dos de los próximos proyectos de nueva generación: El proyecto Driftwood LNG de Tellurian en Luisiana y el proyecto Next Decade’s Rio Grande en Texas.
Las empresas de licuefacción también han atraído financiación de capital para sus proyectos de los fondos de infraestructura y a través de ofertas del mercado de valores, incluyendo la emisión de acciones y también participaciones en sociedades comanditarias, siendo esta última especialmente común en los Estados Unidos. Parte de este capital se emplea en el desarrollo inicial, antes de que la decisión final de invertir se haya tomado y de que se hayan alcanzado los acuerdos de financiación del proyecto.
Figura 3: Clasificación de prestamistas de 2017 – basada en las transacciones del 2016
Fuente: Poten LNG
¿Cuáles son los retos que la financiación afronta con los cambios en la estructura del mercado del GNL?
El mercado del GNL continúa evolucionando desde sus comienzos relativamente simples, cuando los compradores firmaban contratos a largo plazo y los cargamentos de GNL iban directamente del vendedor al comprador, hacia uno con mayor flexibilidad, fluidez, complejidad y contratos a más corto plazo (Figura 4).
Figura 4: La duración de los contratos está disminuyendo
Fuente: Poten LNG
Este cambio supone un reto para los patrocinadores a la hora de financiar proyectos de licuefacción, ya que no pueden confiar en contratos a largo plazo con clientes con buena calificación de inversión, como sucedía en el pasado. Sin embargo, al mismo tiempo, la evolución del mercado del GNL sigue en curso, y no sabemos si el mercado puede soportar plantas de licuefacción operando en un mercado parcial o totalmente libre.
Nuevos compradores han entrado en el mercado y puede que no tengan una buena calificación de inversión, o incluso no estén siquiera calificados por las agencias internacionales. Los contratos con compra asegurada a largo plazo con contrapartes con buena calificación proporcionan seguridad, no sólo los bancos, sino también a otras entidades como las ECAs.
Los bancos y las ECAs fueron los proveedores de deuda dominantes en los proyectos de GNL financiados entre 2005 y 2017 (Figura 5). Si bien las ECAs participan en un proyecto para apoyar la construcción, el equipamiento, la extracción y la participación accionarial de sus empresas nacionales, también llevan a cabo exhaustivas gestiones para evaluar la probabilidad de ser reembolsadas, así como los bancos comerciales suelen hacer.
Figura 5: Financiación de proyectos de GNL por contribuyente (en miles de millones de dólares)
Nota: 2007 – Tangguh – Fujian Tranche – suministra 2.6 millones de tm/año a Cnooc (Fuente: Poten LNG)
¿Cómo van a responder los participantes en la industria y las entidades financieras a estos desafíos?
El entorno de precios más bajos y la falta de clientes ha obligado ya a algunos patrocinadores a retrasar o cancelar decisiones finales de inversión (FIDs). En 2016 y lo que llevamos de 2017, solo se han producido dos FIDs: El tren 3 de Tangguh en Indonesia, el año pasado, y Coral South FLNG este año.
La competencia por los clientes es feroz y los participantes en el sector responden tratando de reducir costes para poder ofrecer los mejores precios y así atraer compradores o contrapartes suministradoras.
Los patrocinadores de proyectos en Estados Unidos, por ejemplo, están respondiendo a los cambios en el mercado ofreciendo un aumento de su rendimiento y planeando construir trenes más pequeños que los de 5 millones de tm/año, los cuales eran típicos en la primera generación de proyectos.
Incluso Cheniere, el primer productor de los 48 estados contiguos, tiene previsto un cambio a producción de mediana escala en su instalación de Corpus Christi en Texas. Conectar trenes más pequeños en un enfoque por fases, permite a los patrocinadores reducir la cantidad de producción o capacidad de suministro que tienen que vender y financiar a cada paso, lo cual podría ser de gran ayuda en un mercado donde pocos clientes están dispuestos a grandes compromisos.
Las dificultades para conseguir clientes ha llevado a algunos patrocinadores a intentar modificar el enfoque clásico del modelo de extracción a largo plazo. Tellurian ha estado ofreciendo diversas duraciones de contrato basadas en diversos mecanismos de tasación, incluyendo precios fijos, a los clientes.
Para reducir la deuda que necesita recaudar, Tellurian está ofreciendo a sus clientes participaciones de capital en el proyecto por valor de 1500 dólares por tonelada y está planeando conservar entre 7 y 11 millones de tm/año para sí misma y actuar como operador. Esto dejaría a los clientes con una propiedad de entre el 61% y el 74% y a Tellurian con la del 26% al 39% restante.
¿Cómo se ha adaptado la financiación de proyectos a las complejidades?
Por ahora, los patrocinadores y sus consejeros han conseguido adaptar la financiación de proyectos a las complejidades inherentes al sector del GNL. En la financiación del Australia Pacific LNG, los prestamistas estaban preocupados por el riesgo creciente, dado que la utilización de metano de capas carboníferas requiere que los proyectos procedan con menos certeza sobre las reservas que los proyectos convencionales.
A los prestamistas se les proporcionaron garantías contra ese riesgo. Garantías similares fueron también ofrecidas a los prestamistas en la financiación de la venta de la infraestructura de tuberías del Queensland Curtis LNG de BG a APA, aunque ni Queensland Curtis ni Gladstone LNG, el tercer proyecto de Australia CBM, emplearon sistemas de financiación de proyectos.
En Indonesia, los bancos afrontaban dificultades a la hora de asumir la titularidad sobre el activo, así que todas las fases de la financiación de los tres trenes del Tangguh LNG han incluido garantías para el patrocinador durante el reembolso, proporcionadas a través de planes de préstamo fiduciarios. Las garantías de cumplimiento de los patrocinadores también se utilizan frecuentemente en proyectos de GNL, como se ha mencionado, para proteger a los prestamistas.
Algunos ejemplos son el Ichthys LNG, el Papua Nueva Guinea LNG, y el Cameron LNG en los EE.UU. Estas garantías siguen en pie hasta pasado cierto período de funcionamiento, cuando las pruebas de ejecución cumplen con las expectativas de los prestamistas. Estas garantías de cumplimiento redujeron el riesgo que la tecnología FLNG suponía para los prestamistas en el Coral South FLNG. Este es el primer plan FLNG con financiación de proyecto de la historia.
Pero el cambio hacia contratos más a corto plazo es el mayor desafío que los patrocinadores y sus consejeros financieros tendrán que afrontar a la hora de recaudar dinero para sus proyectos. Hasta ahora los contratos a largo plazo con clientes con buena calificación de inversión han sido sagrados.
¿Qué impacto tendrá el movimiento de más volumen hacia contratos a corto y medio plazo?
Es posible que la financiación de un proyecto salga adelante con una mezcla de contratos a largo y a corto plazo, y una mezcla de compradores con buena y no tan buena calificación de inversión. Pero es difícil decir dónde se haya el punto ideal de esta mezcla y qué tanto por ciento de contratos a corto plazo y de compradores con peor calificación aceptarían los prestamistas.
La cantidad de deuda que los patrocinadores de proyectos de licuefacción podrían recaudar firmando contratos a corto plazo con compradores con peor calificación se reduciría, ya que aumentaría el riesgo para los prestamistas. Esto supondría una reducción en la proporción de deuda dentro del capital. Para los proyectos de licuefacción esta proporción ha estado normalmente en torno a un 70/30. El período de reembolso del préstamo se podría también acortar consecuentemente, de tal forma que los préstamos no se extenderían más allá del período para el cual la extracción está sujeta a un acuerdo obligatorio.
Pero esto tendría repercusiones en el margen de beneficio del patrocinador y el pago de dividendos. Y los acuerdos que los bancos perciban como más arriesgados tendrán un precio más elevado o podrán incluso ser rechazados.
¿Cuáles son los desafíos futuros más importantes y qué se está haciendo frente a ellos?
Asegurarse clientes sigue siendo el desafío más importante. Con los cambios recientes del mercado, se va a producir un choque entre lo que los clientes desean, en términos de extracción de GNL o servicios de suministro, y lo que las entidades financieras están dispuestas a aceptar a la hora de aportar fondos a un proyecto de licuefacción.
Habrá que ver qué clase de cambios permitirán los bancos, ECAs y otros proveedores de fondos al método probado y reprobado de usar contratos de extracción a largo plazo para sustentar la financiación del proyecto, y qué clase de sistemas de financiación emergerán como resultado.
Los clientes ahora tienen mucho donde elegir en términos de mecanismos de tasación, duración del contrato, cláusulas flexibles que permiten la derivación, o sistemas gratuitos (Free-on-board o FOB) que permiten que el gas vaya a cualquier parte en lugar de a un destino fijo. Pero para algunos esa oferta de elección está causando una cierta confusión y está ralentizando los procesos de toma de decisiones, lo cual implica que los promotores de licuefacción no pueden avanzar con sus financiaciones. Los promotores de proyectos de exportación de GNL intentarán encontrar nuevas formas de financiar y ejecutar sus planes, pero no está claro hasta dónde podrán llegar con esos nuevos enfoques. Y si los clientes esperan demasiado, las FIDs pueden acabar siendo difíciles de conseguir para los proveedores de GNL. Entonces puede que los clientes se encuentren con una escasez, ya que los pronósticos indican que la demanda del GNL seguirá creciendo.
Otro desafío futuro es la decisión de algunas entidades financieras de dejar de proporcionar fondos para la producción de hidrocarburos. Hasta la fecha algunos bancos han puesto restricciones a la financiación del carbón y a ciertos tipos de financiación del petróleo. Pero en octubre, el BNP Paribas dijo que no financiaría más proyectos basados en petróleo, gas de lutita o arenas aceiteras. Esto significa que el banco francés no proporcionará fondos a la siguiente generación de proyectos de licuefacción en los EE.UU.
Por ahora es solamente un banco, pero si otros siguieran el ejemplo sería más problemático para el sector del GNL. Otros tipos de entidades financieras, como los fondos de pensiones, han abandonado la financiación de combustibles fósiles, pero siguen existiendo muchos fondos, incluyendo los fondos a la infraestructura, que siguen invirtiendo en GNL.
Traducción del artículo "[NGW Magazine] Financing LNG in the new era"
publicado por Charles Ellinas en Natural Gas World el 27 de noviembre de 2017